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胜博发手机|开市后大涨1.6倍,科创板龙头沃尔德有哪些风险?|五步问诊科创⑫

作者:匿名 时间:2020-01-11 17:01:25

胜博发手机|开市后大涨1.6倍,科创板龙头沃尔德有哪些风险?|五步问诊科创⑫

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编者按:设立科创板并试点注册制是提升服务科技创新企业能力、增强市场包容性、强化市场功能的一项资本市场重大改革举措。界面商学院推出的“五步问诊科创”系列报告,基于“望闻问切”由表及里的分析逻辑,采用产品业务、财务概况、行业竞争力、主要风险点和估值分析等五步分析框架,对科创企业进行快速问诊把脉。我们试图将读者从浩如烟海的招股书中解放出来,并帮助其发现真正面向科技前沿、符合国家战略的科创企业。

科创板7月22日开市以来个股的表现受到各路资金关注,其中最引人注目的个股便是领涨两市的龙头沃尔德(688028.sh),其在开市的前两周涨幅(以首日开盘价为基础计算)高达156.63%,更是在第二周两度涨停。截至8月12日,公司股价相对于上市首日开盘价继续走高至142.7元,涨幅164.8%,与排在第二位的福光股份79.4%的涨幅拉开不小的差距,相关投资者赚的盆满钵满 。

沃尔德是怎样的一家企业,又具有哪些独到的优势受到投资者如此的关注?界面商学院经过“五步问诊”后认为,沃尔德主营产品具有技术优势,公司经营效率高、财务风险低,不过客户及行业环境面临的更新迭代以及主打产品价格下调趋势或制约其估值表现。

沃尔德全称为北京沃尔德金刚石工具股份有限公司,公司成立于2006年,主要从事超高精密和高精密超硬刀具及超硬材料制品的研发、生产和销售。

高精密超硬刀具的发展离不开消费者对电子产品的需求提升。在消费需求的推动下,厂商向高屏占比以及高精度高质量低损耗的屏幕生产进军,传统刀具已经不能完全满足生产需求,高精密超硬刀具市场迎来发展机遇。

公司的控股股东、董事长、总经理为陈继锋,陈直接持有沃尔德发行前63.66%的股份。其妻杨诺直接持有发行人本次发行前 2.38%股权,陈继锋、杨诺夫妇为发行人实际控制人,合计持有公司发行前66.04%股权。

公司的主要产品是超硬刀具以及超硬材料制品。其中超硬刀具占营收的近9成,分为超高精密刀具(加工公差13微米以内)以及高精密刀具(加工公差25微米以内),沃尔德的对应产品水平最高加工精度远超上述标准。具体而言,公司的超高精密刀具主要为钻石刀轮类产品和非标型铰刀、铣刀类产品,其中以钻石刀轮为产品核心,高精密刀具主要为标准型车刀、铣刀片、镗刀、雕刻刀等产品。公司产品主要应用于消费电子产品中的触摸屏、液晶面板的超高精密切割以及汽车发动机、变速箱等核心部件的高精密切割等先进制造领域。

截至2018年底,沃尔德总资产为3.81亿元,注册资本0.6亿元,股东权益3.46亿元,资产负债率9.32%。

收入方面,2018年实现营收2.62亿元,归母净利润0.66亿元。

从业务规模看,公司营收从2016年的1.75亿元增长到去年的2.62亿元,年复合增长率22.51%。

从盈利实现的角度看,归母净利润自2016年的0.42亿元增至去年的0.66亿元,年复合增长率25.51%。

报告期内公司业绩整体呈增长趋势,其中2018年增速相较2017年有所回落,主要是由于产能制约了业绩增长。

业务结构上,目前公司超高精密刀具和高精密刀具产品并驾齐驱,不过近年超高精密刀具收入增速不及高精密刀具,其收入占比有所降低。产品销售采取经销与直销结合的方式,随着公司规模的扩大,产品经销占比近年有所提高。

此外,2018年公司超高精密刀具和高精密刀具产能利用率分别达到了82.98%、120.01%,产销率分别达到了108.14%、99.27%。基本上是满载运转并即产即销,经营效率较高。

从销售区域上看,公司近年境内外销售比例基本稳定,境内境外收入比维持在3:1。

从其他各项财务指标上看,2018年沃尔德毛利率为51.83%,净利率为25.28%,加权平均净资产收益率为20.53%,资产负债率(母公司)为8.57%。

公司在低杠杆的情况下仍能实现较高的盈利增长及盈利效率,体现了公司较强的盈利能力。公司资产负债率较低,财务风险较小,较低的杠杆水平使得公司向上的业绩成长不能完全体现,从目前公司饱和经营也能看出,公司的能量尚未完全释放。预期随着融资到位、资本支出加大以及后续的增加融资,公司利润规模仍有较大向上空间。

从产业链来看,沃尔德上游企业主要是原材料供应商,公司对外采购的主要原材料有 pcd 复合片材料、pcbn 复合片材料、硬质合金材料等。公司与材料商建立了相对稳定的合作关系,元素六商贸(上海)有限公司以及意尽商贸(上海)有限公司稳坐近三年公司前两大供应商。报告期内前五大供应商占比约为50%,供应商较为集中。

超硬刀具下游企业较为丰富,主要包括消费电子触摸屏、显示屏、汽车动力系统、传动系统和制动系统核心部件制造商。客户分布较为分散,报告期内前五大客户占比未超过20%。

从同业竞争者上看,沃尔德的国外主要同行业企业为日本三星钻石、新韩金刚石、日本住友、日本京瓷、瑞典山特维克、肯纳金属等,国内主要同行业企业为郑州钻石、威硬工具、中天超硬、富耐克、三超新材、岱勒新材等。

从市场环境及空间上看,我国自主产业正逐步打破国外的技术壁垒,国内先进刀具企业的产品在国际市场上具有性价比高的优势,部分企业的重点产品甚至在核心参数上已经达到国际领先水平。随着我国高端制造、精密制造和新材料行业持续稳步发展,工业生产制造过程中很多工件的加工已无法继续使用传统的硬质合金、陶瓷刀具,转而使用金刚石或立方氮化硼刀具,公司主营方向的新型超硬刀具将成为性能更佳、效率更高、综合成本更低的选择。所以,基于技术发展以及行业趋势分析,公司业务均存在较大的发展空间。根据2014 年《第三届切削刀具用户调查分析报告》及qy research提供的基础数据,按照我国超硬刀具占切削工具 10%的比例保守估计,2016 年和 2017 年全球超硬刀具市场规模为 33.1 亿美元和 34 亿美元,到 2022年,这一规模至少达到39亿美元。

从研发情况来看,公司拥有出众的自主研发实力和技术积累,在国内同行业内处于领先地位。公司的核心技术主要分为“超硬材料激光微纳米精密加工技术”、“真空环境加工技术”、“pcd 超薄聚晶片及复合片精密研磨及镜面抛光技术”、“自动化设备研制技术”等四大类基本技术,目前公司拥有各类国内外专利 136 项,其中发明专利 25 项。截至2018年12月31日,公司拥有研发人员99人,占员工总数17.77%。去年公司累计投入研发费用达0.17亿元,占营收比重为6.35%,低于科创板已受理公司去年的平均研发费用0.93亿元。科研人员人均研发费用为16.82万元。

从风险的角度看,沃尔德主要存在以下几大业务或者财务风险,值得投资者格外关注。

风险之一是产品用途存在被部分替代风险:公司现阶段用于液晶面板切割的钻石刀轮类产品,主要针对lcd屏和刚性oled屏,因这种两者屏幕具有玻璃材质的脆性特征,适合钻石刀轮切割。而近年兴起的柔性oled屏,目前主要采用激光切割方式。虽然现阶段柔性oled屏制造技术依然不成熟。不过未来若柔性oled屏突破技术难题后,会部分替代lcd屏和刚性oled屏,则公司产品将存在部分被替代的风险。

风险之二是刀具产品被其他材料产品替代的风险。由于硬质合金、陶瓷和超硬材料刀具在部分领域应用存在重合,刀具下游企业在选择不同材料刀具时会综合考虑加工效率、加工精度与刀具成本。目前在低硬度、易加工材料和加工精度相对较低的领域,硬质合金与陶瓷刀具较超硬材料刀具加工效率较低、寿命较短,但是产品单价更具优势。若未来硬质合金、陶瓷刀具在加工效率、使用寿命、加工精度和使用成本上更具综合优势,超硬材料刀具可能面临被硬质合金与陶瓷刀具部分替代的风险。另外,公司目前所采用的金刚石、立方氮化硼材料刀具未来同样面临被新开发的更硬材料刀具替代的风险。

风险之三是中美贸易摩擦风险。公司出口产品在加征关税之列,并且报告期内公司直接销往美国的超硬刀具产品金额占其主营业务收入的比例分别为5.11%、6.33%和6.59%,目前25%的加征关税已生效。如果未来中国与美国贸易摩擦进一步升级加剧,将会对公司的产品销售和业务拓展带来不利影响。

风险之四是市场风险。数据显示,随着原材料价格的逐步下降和下游消费电子产品成本缩减压力的增大,公司超高精密类刀具产品大都出现了价格下滑,一定程度影响了公司核心技术在业绩中的占比,若趋势持续将对公司业绩产生影响。

担任本次发行工作的保荐机构是中信建投证券股份有限公司;会计师方是天健会计师事务所(特殊普通合伙);律师方是北京市中伦律师事务所。

根据招股说明书,沃尔德本次拟在科创板发行2000万股普通股,发行后总股份扩张至8000万股,预计募集资金4.07亿元,主要用于解决现阶段产能不足的问题。募投项目分别为:(1)超高精密刀具产业化升级项目;(2)高精密刀具产业升级项目;(3)高精密刀具扩产项目;(4)产品研发中心项目;(5)补偿流动资金。募投项目建设完成后,预计新增112.80万片超高精密刀具、54万片高精密刀具产能。

据沃尔德实际发行情况,网下最终发行数量为1,140.00万股,占扣除最终战略配售数量后发行总量的60.00%;网上最终发行数量为760.00万股,占扣除最终战略配售数量后发行总量的40.00%。战略配售100万股。发行价为26.68 元/股,募集资金总额53,360万元,扣除约6,534.08万元(不含税)的发行费用后,募集资金净额46,825.92万元。

对比估值上,由于沃尔德为精密切割企业,技术基础及相对优势突出,与合作商关系保持相对固定,公司目前可以实现稳定盈利,同时近两年净利增速也保持稳定,所以可优先考虑市盈率及市销率作为估值参考。

在可比公司选择上,主要从事金刚石、立方氮化硼工具的研发、生产与销售的三超新材(300554.sz)以及主要从事金刚石线的研发、生产和销售的岱勒新材(300700.sz)两家同属于超硬工具或超硬材料制品的加工制造企业的a股上市公司与沃尔德协同度较高。由于两家可比公司市盈率均为负值,故采用市销率进行比较。

以三超新材、岱勒新材为可比公司,采用市销率估值方法。以三超新材、岱勒新材以2018年一季度末至2019年一季度末计算的p/s、沃尔德对应区间营收2.67亿元、变动后总股本0.8亿股,进行计算,平均沃尔德估值约为19.96亿元,对应每股股价24.95元。

由于市销率指标不能充分反映公司的成本及渠道的管控能力,所以沃尔德应相较行业估值有一定的溢价。不过,公司在科创板龙头效应、小市值、发展预期的叠加效应下,股价已大幅领先行业估值。公司曾发布公告称,截至2019年8月2日,根据中证指数有限公司发布的公司滚动市盈率为166.88倍,公司所处的专用设备制造业行业最近一个月平均滚动市盈率为30.27倍,显著高于行业市盈率水平,公司并提醒投资者留意投资风险。对于沃尔德,估值的保持将部分取决于业绩的稳定性。

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